Show Must Risk-On...
Després d’un estiu no massa convuls, tot i que, amb algun que d’altre episodi de volatilitat capitanejat per la rebel·lia de Kim Jong-un i Trump, considerem que en aquests últims mesos de l’any, l’inusual rally en la renda variable mundial podria continuar sorprenent amb ímpetu, i dic inusual perquè l’índex MSCI ACWI porta més de 15 mesos sense experimentar una correcció superior al 5%.
Durant aquests darrers mesos, els indicadors econòmics dels països OCDE han continuat mostrant un panorama de recuperació a la zona euro i als països emergents, tot i que han patit una lleugera estabilització als Estats Units. Els resultats empresarials posen de manifest aquesta millora econòmica, que van creixent en molts casos a un ritme de doble dígit. Les previsions de cara a final d’any són igualment positives i el consens de mercat ha revisat recentment els números a l’alça.
En referència a les valoracions, actualment resultarà un tòpic parlar d’una renda variable extremadament cara, però si observem el PER de Shiller (mesura de valoració que considera el benefici mitjà real dels darrers 10 anys, reduint així l’impacte de les fluctuacions dels cicles econòmics) es pot apreciar que les borses estan significativament cares en comparació a la seva mitjana històrica. Aquest fet és especialment destacable per la renda variable nord-americana, degut en gran mesura a les conegudes accions FANG (Facebook, Amazon, Netflix i Google) que han portat el mercat a nivells màxims en un entorn de baixos tipus d’interès. Des d’un punt de vista teòric, podríem pensar que en aquest entorn de tipus les valoracions actuals dels mercats de renda variable podrien estar justificades, ja que quan els rendiments en la renda fixa són baixos o, com és el cas, pràcticament nuls, la renda variable atrau una major demanda dels inversors i, conseqüentment, la ràtio preu/benefici resulta més elevada.
Tanmateix, de cara al 2018 aquest escenari favorable al risc es podria veure damnificat. A mesura que el cicle de beneficis vagi entrant en la fase de maduresa, els bancs centrals vagin reduint el programa de compra de deute i es produeixi una normalització dels tipus d’interès, les rendibilitats dels bons haurien d’anar incrementant fins arribar al punt on la complaença observada fins ara en els mercats es dilueixi; serà en aquest moment en el que la correlació entre els tipus i la renda variable es torni negativa. En aquest sentit, uns tipus d’interès més alts podrien deteriorar l’economia, impactant negativament en les decisions d’inversió, el refinançament del deute de les empreses, el consum de les famílies, etc.
Actualment, el sector financer es continua beneficiant del progressiu repunt de tipus d’interès i considerem que el punt d’inflexió podria donar-se quan la correlació positiva entre la fortalesa d’aquest sector i les rendibilitats dels bons deixi de ser significativa.
Addicionalment, els mercats semblen no haver posat totalment en preu el to més hawkish dels bancs centrals, ja que s’aprecia un clar distanciament entre les projeccions de la Reserva Federal i les expectatives implícites de tipus d’interès descomptades per part del mercat. Si finalment la inflació repunta, podríem veure una correcció significativa en el mercat de deute que, probablement, s’acabaria traslladant al mercat de renda variable.
En última instancia, concloem que els mercats de renda variable es troben amb valoracions exigents i la renda fixa corporativa cotitza amb diferencials mínims respecte el deute públic, en gran part degut a la desmesurada liquiditat injectada pels bancs centrals. Les polítiques monetàries expansives implementades pels organismes reguladors han derivat en una baixa aversió al risc de la majoria d’inversors, alts nivells de complaença i volatilitats mínimes històriques. Tal i com els propis bancs centrals han anat insinuant, esperem que al llarg del 2018 la seva intervenció en els mercats es vagi difuminant i, conseqüentment, comencin a aflorar els riscos reals de determinades classes d’actius. En aquest context, em resulta oportú fer referencia a la famosa citació de l’inversor americà Warren Buffet que diu: «Només quan la marea se’n va es descobreix qui ha estat nedant sense banyador».
Basant-nos en el raonament exposat abans i apel·lant al sentit comú, en l’escenari actual decidim adoptar un biaix més prudent i/o cautelós en el posicionament de les nostres carteres d’inversió. La gamma dinàmica de carteres multi-actiu es divideix en tres perfils de risc d’inversió: conservador, moderat i agressiu. La nostra metodologia d’assignació d’actius d’aquestes carteres es basa en un model quantitatiu d’optimització risc/retorn i posa èmfasi en el control exhaustiu del risc i la diversificació. L’objectiu principal de gestió és reduir la màxima pèrdua potencial i oferir retorns estables amb un horitzó d’inversió a llarg termini. En aquest sentit, anirem descarregant risc a mesura que el cicle vagi avançant amb la intenció de no vendre massa aviat, però sempre atorgant més importància a la preservació de capital enfront el fet d’estar infraponderats en renda variable i, mentrestant, com diria Freddie Mercury cap als anys 90, que continuï l’espectacle.
Multi-Asset
Portfolio Manager
Durant aquests darrers mesos, els indicadors econòmics dels països OCDE han continuat mostrant un panorama de recuperació a la zona euro i als països emergents, tot i que han patit una lleugera estabilització als Estats Units. Els resultats empresarials posen de manifest aquesta millora econòmica, que van creixent en molts casos a un ritme de doble dígit. Les previsions de cara a final d’any són igualment positives i el consens de mercat ha revisat recentment els números a l’alça.
En referència a les valoracions, actualment resultarà un tòpic parlar d’una renda variable extremadament cara, però si observem el PER de Shiller (mesura de valoració que considera el benefici mitjà real dels darrers 10 anys, reduint així l’impacte de les fluctuacions dels cicles econòmics) es pot apreciar que les borses estan significativament cares en comparació a la seva mitjana històrica. Aquest fet és especialment destacable per la renda variable nord-americana, degut en gran mesura a les conegudes accions FANG (Facebook, Amazon, Netflix i Google) que han portat el mercat a nivells màxims en un entorn de baixos tipus d’interès. Des d’un punt de vista teòric, podríem pensar que en aquest entorn de tipus les valoracions actuals dels mercats de renda variable podrien estar justificades, ja que quan els rendiments en la renda fixa són baixos o, com és el cas, pràcticament nuls, la renda variable atrau una major demanda dels inversors i, conseqüentment, la ràtio preu/benefici resulta més elevada.
Tanmateix, de cara al 2018 aquest escenari favorable al risc es podria veure damnificat. A mesura que el cicle de beneficis vagi entrant en la fase de maduresa, els bancs centrals vagin reduint el programa de compra de deute i es produeixi una normalització dels tipus d’interès, les rendibilitats dels bons haurien d’anar incrementant fins arribar al punt on la complaença observada fins ara en els mercats es dilueixi; serà en aquest moment en el que la correlació entre els tipus i la renda variable es torni negativa. En aquest sentit, uns tipus d’interès més alts podrien deteriorar l’economia, impactant negativament en les decisions d’inversió, el refinançament del deute de les empreses, el consum de les famílies, etc.
Actualment, el sector financer es continua beneficiant del progressiu repunt de tipus d’interès i considerem que el punt d’inflexió podria donar-se quan la correlació positiva entre la fortalesa d’aquest sector i les rendibilitats dels bons deixi de ser significativa.
Addicionalment, els mercats semblen no haver posat totalment en preu el to més hawkish dels bancs centrals, ja que s’aprecia un clar distanciament entre les projeccions de la Reserva Federal i les expectatives implícites de tipus d’interès descomptades per part del mercat. Si finalment la inflació repunta, podríem veure una correcció significativa en el mercat de deute que, probablement, s’acabaria traslladant al mercat de renda variable.
En última instancia, concloem que els mercats de renda variable es troben amb valoracions exigents i la renda fixa corporativa cotitza amb diferencials mínims respecte el deute públic, en gran part degut a la desmesurada liquiditat injectada pels bancs centrals. Les polítiques monetàries expansives implementades pels organismes reguladors han derivat en una baixa aversió al risc de la majoria d’inversors, alts nivells de complaença i volatilitats mínimes històriques. Tal i com els propis bancs centrals han anat insinuant, esperem que al llarg del 2018 la seva intervenció en els mercats es vagi difuminant i, conseqüentment, comencin a aflorar els riscos reals de determinades classes d’actius. En aquest context, em resulta oportú fer referencia a la famosa citació de l’inversor americà Warren Buffet que diu: «Només quan la marea se’n va es descobreix qui ha estat nedant sense banyador».
Basant-nos en el raonament exposat abans i apel·lant al sentit comú, en l’escenari actual decidim adoptar un biaix més prudent i/o cautelós en el posicionament de les nostres carteres d’inversió. La gamma dinàmica de carteres multi-actiu es divideix en tres perfils de risc d’inversió: conservador, moderat i agressiu. La nostra metodologia d’assignació d’actius d’aquestes carteres es basa en un model quantitatiu d’optimització risc/retorn i posa èmfasi en el control exhaustiu del risc i la diversificació. L’objectiu principal de gestió és reduir la màxima pèrdua potencial i oferir retorns estables amb un horitzó d’inversió a llarg termini. En aquest sentit, anirem descarregant risc a mesura que el cicle vagi avançant amb la intenció de no vendre massa aviat, però sempre atorgant més importància a la preservació de capital enfront el fet d’estar infraponderats en renda variable i, mentrestant, com diria Freddie Mercury cap als anys 90, que continuï l’espectacle.
Multi-Asset
Portfolio Manager